此前我們分別分析了三個銷售毛利潤率高的企業：貴州茅臺、重慶路橋和用友軟件，它們2012年的銷售毛利潤率分別達到92.27%、88.83%和84.06%。這些企業為什么具有如此高的銷售毛利潤率？

貴州茅臺和重慶路橋是因為它們在特定細分市場中的壟斷地位和定價能力，而用友軟件銷售毛利潤率高的主要原因可能是行業的會計慣例。

這里，我們將反其道而行之，研究一個成熟行業的成熟企業及其相對較低的銷售毛利潤率，和讀者朋友們一起理解行業競爭格局對銷售毛利潤率的影響，從而進一步理解凈資產報酬率的杜邦分析方法。

從圖表報告的長城電腦最近5年的財務數據中，讀者朋友不難發現，過去5年中，長城電腦的凈資產報酬率最高時也不到10%，盈利水平乏善可陳。尤其2012年，其凈資產報酬率僅為0.93%，股東1元錢的投資連1分錢的利潤都賺不到，如此低的投資報酬率，原因何在？

從凈資產報酬率的杜邦分解我們不難發現，2012年長城電腦的銷售凈利潤率僅為0.12%，即每10元錢的銷售才賺取1分錢的凈利潤，這一銷售凈利潤率在滬深兩市全部上市公司中，處于最低的30%。進一步考察，長城電腦的銷售毛利潤率僅為8.15%，在滬深兩市全部上市公司中，處于最低的10%。簡言之，銷售毛利潤率過低，從而導致銷售凈利潤率過低，是導致長城電腦凈資產報酬率過低的主要原因。

導致長城電腦銷售毛利潤率過低的原因何在？

回顧長城電腦的發展史，無疑充滿輝煌。它是“中國第一臺高級中文微型計算機長城0520CH的研發制造商”，“在計算機主板及系統研發方面領先于國內同類企業”，公司“擁有‘長城’牌計算機、筆記本、服務器三個中國名牌，擁有‘Great Wall長城’和‘AOC’(冠捷)兩個‘中國馳名商標’。‘長城’品牌連續六年榮膺‘中國十大消費電子領先品牌’” 。

諾基亞和柯達告訴我們，輝煌的歷史往往只能帶給我們更多的惋惜和無奈，誠如俗語所云：“女怕嫁錯郎，男怕入錯行”。一個企業亦是如此。成熟行業即意味著競爭行業，而競爭則意味著產品的價格逼近于邊際成本，即意味著低的銷售毛利潤率和銷售凈利潤率。

綜觀全球PC行業，且不說諸如HP、Dell和宏碁等國際巨頭，僅看國內，就有聯想、方正、清華同方、清華紫光、長城、神舟等多個品牌在競爭，而PC的同質化非常嚴重。在產品沒有差別的背景下，價格競爭似乎就成了唯一的手段，因而價格持續向成本逼近，毛利率趨于下降，這是必然的格局。

長城電腦董事會在其2012年年報中坦陳：“電子信息產業不斷升級、行業競爭不斷加劇的背景下，電子信息產業已成為完全競爭甚至過度競爭的領域，產品同質化嚴重，市場競爭異常激烈，毛利率持續下降，公司主要業務均面臨著較大的競爭壓力。”

進一步分析，2012年長城電腦實現銷售收入797億元，其中計算機相關設備制造業務的營業收入為786億元，占其營業收入的比重高達98.56%，所以長城電腦的董事會認為：公司“亟待實現轉型升級”。

我們認為，正是因為長城電腦的主營業務過于集中，因此其戰略轉型并非一蹴而就；PC行業競爭日趨激烈的格局不會改變，在可預期的將來，長城電腦低銷售毛利潤率、低銷售凈利潤率導致其凈資產報酬率低的格局，也不太可能出現大的變化。

(作者為中央財經大學教授)